Verden i fugleperspektiv 2026 #3
Renteforhøjelser kan gøre ondt værre - 2026 er ikke 2022
Mikael Olai Milhøj
Chefstrateg & Partner
13. april 2026
Stigende frygt for en gentagelse af 2022
Verden er blevet ramt af endnu et energiprischok pga. de stigende olie- og gaspriserne som følge af Iran-krigen. Selvom olieprisen ikke er kommet lige så højt op som i 2022, er chokket målt i procent større og mere langvarende end i 2022.
Energikrisen i 2022 står fortsat frisk i erindring, og der er mange, der sammenligner den nuværende situation med 2022. De stigende energipriser i 2022 spredte sig som ringe i vandet til øvrige priser i samfundet, og er med til at forklare, hvorfor vi lige har gennemlevet den første inflationskrise i nyere tid.
Det er derfor nærliggende at spørge, at hvis stigende energipriser var med til at skabe et vedvarende højt inflationspres i 2022, om man så ikke også bør forvente det samme denne gang? Og bør centralbankerne derfor ikke allerede nu bekæmpe det forventede højere inflationspres med en strammere pengepolitik, dvs. højere pengepolitiske renter?
Mange forventer, at ECB kommer på banen med 2-4 renteforhøjelser i løbet af året, hvilket også er indpriset af investorerne. Samtidigt er der sået tvivl om, hvorvidt den amerikanske centralbank vil komme med flere rentenedsættelser i år.
Jeg er skeptisk over for, hvorvidt det er en god idé for centralbankerne at stramme pengepolitikken hurtigt, som ikke mindst Den Europæiske Centralbank synes på nippet til at gøre. I hvert fald mener jeg, at centralbankerne har muligheden for at se tiden an i nogle måneder, inden de beslutter sig for, hvad der er det rigtige at gøre, da renteforhøjelser ikke er uden risici.
Timingen af nye renteforhøjelser er i hvert fald langt fra oplagt lige nu.
Større og mere vedvarende olieprisstigninger end i 2022
Argument #1: Energimarkedet kan normaliseres relativt hurtigt
For det første er den geopolitiske sigtbarhed enormt dårlig, og ingen ved reelt, hvad hverken Trump, israelerne eller det iranske præstestyre kan finde på, hverken i form af eskaleringer eller deeskaleringer. I sidste uge havde vi en klar deeskalering i form af våbenhvilen og i weekenden fik vi en mulig eskalering i form af Trumps planer om at blokere iranske skibe fra at sejle gennem Hormuzstrædet.
Iran-krigen er snart halvanden måned gammel, og den har bølget frem og tilbage. Det så meget grimt ud på et tidspunkt, da der var målrettede angreb på kritisk olie- og gasinfrastruktur, men siden er krigen trods alt deeskaleret noget. Det værst tænkelige scenarie synes at være rykket lidt længere væk trods Trumps nye trusler.
Selvom energiforsyningsproblemerne ikke løser sig fra den ene dag til den anden i tilfælde af varig fred, risikerer centralbankerne at stramme pengepolitikken, samtidigt med det inflationære problem ved stigende energipriser gradvist aftager i takt med, at der potentielt shippes mere olie og flydende naturgas gennem Hormuzstrædet. Geopolitik er uden for centralbankernes kontrol.
Argument #2: Økonomien er ikke overstimuleret som i 2022
For det andet er det ikke givet, at stigende energipriser betyder højere vedvarende inflation i form af for kraftigt stigende priser på tværs af varer og serviceydelser, som vi så det i 2022. Når man bruger 2022 som pejlemærke, er det mindst lige så vigtigt, at man også anerkender de væsentlige forskelle.
I 2022 var økonomien overstimuleret i form af meget lave pengepolitiske renter, centralbankernes massive opkøb af obligationer og politikernes nødhjælpspakker til virksomheder og stimulichecks til borgerne pga. coronapolitikken. At økonomien var brandvarm, ses bl.a. af jobefterspørgslen, målt ved antallet af ledige stillinger, der på sit højeste var 60-75 % højere sammenlignet med perioden lige før coronakrisen.
Tilbage i 2022 var økonomien brandvarm og overstimuleret – det er den ikke mere
Ruslands invasion af Ukraine har fået en stor del af skylden for den stigende inflation pga. de stigende energipriser, men både i USA og i Europa var der tegn på stigende inflationspres allerede inden invasionen. Der var et stigende antal virksomheder, der tilkendegav, at de ville sætte salgspriserne op.
Jeg vil med andre ord argumentere for, at den samlede økonomiske cocktail i 2022 var ganske inflationær allerede før den ulovlige invasion. De stigende energipriser bidrog blot yderligere til et i forvejen stigende inflationspres.
Virksomhederne ville sætte salgspriserne op allerede inden den russiske invasion
I dag er den økonomiske situation en anden. Jobefterspørgslen har normaliseret sig, bl.a. som følge af den strammere pengepolitik i form af højere renter. Lønvæksten er lavere. Færre virksomheder siger, at de vil sætte salgspriserne op. Politikerne træder godt nok på den økonomiske speeder, bl.a. i form af oprustning i Europa, men det er slet ikke i samme størrelsesorden som under coronakrisen.
Den samlede inflationære cocktail er altså ikke lige så stærk i dag som i 2022, selvom energipriserne også denne gang er steget kraftigt.
Risikoen for endnu et 2022-scenarie med vedvarende høj inflation er bestemt ikke nul. Det er muligt, at virksomhederne er blevet mere opmærksomme på hurtigt at modsvare energiprisstigninger i form af højere salgspriser.
Det er dog ikke givet.
Risikoen for, at den negative væksthistorie bliver større end inflationshistorien, hvis vi ender i et scenarie med en stor energikrise, er nemlig heller ikke nul. Det dårligere økonomiske udgangspunkt betyder, at der, sammenlignet med 2022, er en større risiko for, at høje energipriser resulterer i økonomisk tilbagegang frem for højere inflation.
Derfor bør ECB se tiden an
Perioder med stigende energipriser er blandt de sværeste situationer at håndtere for centralbankerne.
Det er altid en god idé at lære af historien, og der er bestemt vigtige erfaringer at tage med sig fra 2022. I 2022 fik centralbankerne med rette kritik for at reagere for sent på den stigende inflation. Det hører dog med til historien, at centralbankerne nok alligevel burde have strammet pengepolitikken i 2022 i en kontrafaktisk situation, hvor energipriserne ikke steg, da det inflationære pres allerede var stigende inden da.
Ser man tilbage på tidligere perioder med stigende energipriser, kan man se, at det ikke altid er gældende, at det fører til et højere og mere vedvarende underliggende inflationspres. Olieprisen steg kraftigt i 2008, men den svage økonomi pga. finanskrisen gjorde, at det underliggende inflationspres faldt frem for at stige. Det underliggende inflationspres steg heller ikke kraftigt i starten af 2010’erne eller i 2017-2018, hvor energipriserne også steg.
Der er altså også eksempler på, at høje energipriser ikke resulterer i meget høje prisstigninger i samfundet som helhed, og hvor det havde været en forkert at stramme pengepolitikken for meget.
Ikke alle perioder med stigende energipriser fører til stigende underliggende inflationspres
Hvis ECB sætter renten op pga. inflationsfrygten, men det viser sig, at den negative væksteffekt er stærkest, risikerer ECB at gøre ondt værre på europæisk økonomi ved at stramme pengepolitikken. Højere renter lægger nemlig en yderligere dæmper på den økonomiske aktivitet.
Derfor er jeg skeptisk over for, hvorvidt det er en god idé for ECB at stramme pengepolitikken allerede nu. Timingen er i hvert fald ikke ideel. Vi ved reelt set ikke, om det ender med at være en kortvarig og midlertidig energikrise. Vi ved heller ikke, om dynamikken fra 2022 ender med at udspille sig.
Centralbankerne, inklusive ECB, har mulighed for at se tiden an i nogle måneder, før de beslutter sig for næste skridt. Hvis det viser sig, at inflationen bider sig fast, og det er 2022 om igen, er skaderne ved at vente nogle få måneder relativt begrænsede. Men en beslutning om at sætte renten op ville i så fald ske på et mere oplyst grundlag.
Stor forskel mellem ECB og FED
Det er slående, hvor stor forskel der er på, hvordan ECB og den amerikanske centralbank kommunikerer i øjeblikket.
USA’s centralbankchef, Jerome Powell, har gjort det klart, at centralbanken reelt set ikke ved, hvordan konflikten ender, og hvilke økonomiske konsekvenser den vil få. Powell lagde vægt på, at det kan vise sig både at have større eller mindre konsekvenser for inflationstrykket og vækstbilledet. Derfor vil den amerikanske centralbank se tiden an, inden komitémedlemmerne beslutter sig for, om det får betydning for rentepolitikken.
ECB synes at være et andet sted. I øjeblikket indpriser markedet, at ECB vil sætte renten op med 0,66%-point inden årets udgang, dvs. 2-3 renteforhøjelser. En række ledende ECB-medlemmer har også ændret retorik og italesat behovet for renteforhøjelser, måske allerede senere på måneden. Det synes hurtigt givet den begrænsede mængde information, ECB har til rådighed at analysere på.
I min optik har den amerikanske centralbank valgt den bedre strategi ved at anerkende, at der er flere udfald, som også afhænger af en geopolitisk udvikling, der er uden for centralbankernes kontrol.
Ovenstående er udelukkende til orientering, og kan ikke betragtes som en opfordring om eller anbefaling til at købe eller sælge finansielle produkter. Sterna Capital Partners Fondsmæglerselskab A/S kan ikke holdes ansvarlig for tab forårsaget af dispositioner på baggrund af oplysningerne i dette skriv.
Vi gør opmærksom på, at investering kan være forbundet med risiko for tab, som ikke på forhånd kan fastlægges, ligesom tidligere afkast og kursudvikling ikke kan anvendes som en pålidelig indikator for fremtidige afkast og kursudvikling.
Forbliv opdateret
Tilmeld dig vores nyhedsbrev og modtag vores seneste opdatering automatisk.